Editoriale

Anul 2025 a fost unul neobisnuit pentru piata de capital romaneasca, aducand una dintre cele mai mari cresteri ale indicilor Bursei de Valori Bucuresti de la reinfiintarea acesteia, in anul 1995. Asa cum am scris in editorialul din luna decembrie (https://www.primet.ro/Orchestra-BVB-a-continuat-sa-cante-dupa-ce-economia-a-lovit-iceberg-ul-datoriilor-publice-editorial-6945), este greu de stabilit o corelatie intre cresterea bursiera din anul 2025 si evolutiile companiilor listate sau cea a economiei in general, printre explicatiile posibile ale cresterii generalizate fiind excesul de masa monetara sau redirectionarea resurselor financiare dinspre instrumente cu venit fix spre actiuni.

In alte domenii, dupa un an cu profituri atat de mari am fi putut spune "sa fie primit” si sa mergem mai departe, fara sa zabovim prea mult asupra motivelor pentru care au aparut aceste profituri. La bursa nu e bine sa facem asta, pentru ca o evolutie neasteptata intr-o directie poate oricand sa se inverseze. Intrebarea pe care o are orice investitor in momentul de fata este: "daca anul 2025 a fost unul neasteptat de bun la bursa, anul 2026 va fi un an de corectie, sau trendul actual va continua?”.

Pentru a cauta raspunsul la aceasta intrebare am pornit de la o retrospectiva a anului trecut, dintr-un alt punct de vedere decat cel al pretului actiunilor. In tabelul alaturat am centralizat cei mai importanti multipli de piata ai celor 25 de emitenti inclusi in indicele BET-BK pentru care acestia sunt relevanti: P/E (price/earnings – pret pe actiune/profit net pe actiune), P/BV (price/book value – pret pe actiune/capitaluri proprii pe actiune) si P/S (price/sales – pret pe actiune/venituri pe actiune). Lipsesc de pe lista cele 4 SIF-uri ramase in BET-BK (LION, INFINITY, EVER si TRANSI) si Fondul Proprietatea, pentru care multiplii de piata folositi la majoritatea emitentilor nu sunt relevanti.

Evolutia multiplilor de piata, mai ales cea a P/E, arata daca pretul actiunii a luat-o inaintea rezultatelor, daca a ramas in urma sau daca intre cele doua a existat o corelatie puternica. Cu cat cresterea multiplilor a fost mai mare, cu atat pretul a avut o evolutie mai buna in termeni relativi, si invers. Multiplii sunt calculati cu preturile de inchidere din 30.12.2024, respectiv 30.12.2025 si cu rezultatele financiare pe ultimele 12 luni incheiate la 30.09.2024 si 30.09.2025.

Din tabel e destul de evident ca pentru marea majoritate a emitentilor din BET-BK pretul a avut o evolutie mult mai buna decat rezultatele financiare. Multiplul P/E a scazut pe parcursul anului 2025 doar pentru 5 dintre cei 25 de emitenti inclusi in comparatie, doi dintre acestia fiind chiar printre emitentii cu cele mai bune evolutii anuale, Electrica (EL) si Transgaz (TGN).

La celalalt capat al tabelului avem doi emitenti care au ajuns de la profit net TTM (trailing twelve months – pe ultimele 12 luni) la 30.09.2024 la pierdere neta in acelasi moment din 2025, Transport Trade Services (TTS) si Digi Communications (DIGI), si un al treilea care a fost pe pierdere in ambele perioade, Teraplast (TRP), pentru cele trei neputand fi calculat multiplul P/E. Lor li se alatura MedLife, al carei profit net TTM a scazut pana la un nivel foarte mic, facand ca P/E sa ajunga peste 1.000. Chiar daca au avut rezultate financiare slabe, ajungand la pierdere sau aproape de ea, toti cei patru emitenti au avut cresteri bursiere in anul recent incheiat. In cazul Digi Communications au existat niste argumente non-financiare, insa la ceilalti trei nu putem vorbi nici macar despre asa ceva.

Dintre ceilalti emitenti, Transelectrica (TEL) si OMV Petrom (SNP) au avut cresteri mai mari de 100% pentru multiplul P/E, ambele avand scaderi ale profitului net combinate cu cresteri destul de mari ale pretului actiunilor. Pentru alti 8 emitenti cresterea a fost intre 50% si 100%, iar pentru inca 4 aceasta a fost intre 30% si 50%. Nu sunt luate in calcul si dividendele, ele nefiind relevante pentru comparatia pe care am facut-o.

Atat ponderea foarte mare a emitentilor pentru care multiplul P/E a crescut (incluzandu-i si pe cei care au trecut sau au ramas pe pierdere), cat si cresterile mari ale acestui multiplu, duc la concluzia, usor de intuit, de altfel, ca pretul a fost deconectat de la fundamentele financiare ale companiilor listate. E adevarat ca multiplii de piata nu sunt batuti in cuie, evoluand in timp si facand ca o evaluare care parea exagerata in urma cu 5-6 ani sa fie normala acum. Insa acest lucru nu se intampla, de obicei, in doar 7-8 luni, asa cum s-a intamplat la BVB.

E destul de clar ca pretul a luat-o inaintea rezultatelor, iar o situatie de acest gen e de regula temporara, corectandu-se atunci cand devine evident ca rezultatele nu vor veni din urma pentru a ajunge la acelasi nivel cu cotatia bursiera. Intrebarea care se pune, in aceste conditii, este care dintre emitenti au potentialul de a justifica prin rezultatele financiare din 2026 evolutia din anul 2025 a pretului actiunii. Sau, de ce nu, la care dintre ei pretul doar s-a aliniat cu evolutia anterioara a rezultatelor financiare.

Pentru asta trebuie sa privim un pic imaginea de ansamblu a economiei romanesti in momentul de fata. Asa cum se stie, finantele publice se afla intr-o situatie delicata, cu un deficit bugetar foarte mare care a necesitat masuri fiscale si bugetare de austeritate ce au intrat in vigoare fie pe parcursul anului trecut, fie la 1 ianuarie 2026. Masurile de austeritate pun o presiune considerabila pe consum, ceea ce limiteaza potentialul de crestere economica din acest an, iar impreuna cu el, si potentialul de profit al companiilor din multe domenii de activitate.

In ceea ce priveste sectoarele economice reprezentate pe piata de capital locala, cateva dintre ele au niste avantaje care le-ar putea ajuta sa faca fata mai bine situatiei generale din economie. Aici vorbim, in primul rand, despre producatorii de energie electrica, pentru care la jumatatea anului 2025 a fost liberalizata complet piata. Efectele acestei masuri pot fi observate deja daca ne uitam la rata inflatiei, care a ajuns aproape de 10% in principal ca urmare a cresterii pretului energiei electrice, diferenta de bani ajungand in principal la producatorii si furnizorii de energie. La BVB sunt listati cei mai mari doi producatori de energie electrica din tara, Hidroelectrica (H2O) si Nuclearelectrica (SNN), o capacitate de productie importanta avand, insa, si OMV Petrom (SNP), chiar daca in rezultatele sale consolidate ponderea e una mai mica. Si Romgaz (SNG) opereaza o centrala electrica, insa de dimensiune mai mica, urmand sa fie inlocuita cu o facilitate noua de productie, posibil chiar in acest an. Situatia este, totusi, diferita de la o companie la alta. Hidroelectrica produce cantitati variabile, in functie de conditiile hidrologice, asa ca are si venituri mult mai volatile, Nuclearelectrica are productie constanta si ar trebui sa fie avantajata indiferent de context, iar OMV Petrom si Romgaz produc in functie de conditiile din piata, fiind influentate indirect inclusiv de productia Hidroelectrica.

In afara de producatori, liberalizarea pietei energiei electrice va influenta si furnizorii, la Bursa de Valori Bucuresti fiind listati trei furnizori importanti: Electrica, Hidroelectrica si Premier Energy. Acestia au potential de imbunatatire a rezultatelor financiare, insa totul depinde de modul in care fiecare furnizor va reusi sa tina sub control diferenta dintre pretul la care vinde energia si costul de achizitie. De asemenea, in afara de liberalizarea pietei energiei electrice vom asista si la liberalizarea celei de gaze naturale de la 1 aprilie 2026, ceea ce va avea impact in principal asupra celor doi producatori, OMV Petrom si Romgaz. Expuneri pe piata de furnizare a gazelor naturale au OMV Petrom, Premier Energy, Electrica intr-o masura mai mica, iar in curand va avea si Romgaz, care si-a anuntat deja intrarea pe aceasta piata.

O a treia categorie de companii este a celor care functioneaza cu tarife reglementate, cei mai importanti emitenti de aici fiind Transelectrica, Transgaz, Electrica si Premier Energy. Daca primele doua au venituri exclusiv din tarife reglementate, la Electrica si Premier Energy ponderea cea mai mare in venituri o are furnizarea de energie electrica si gaze naturale, la care se adauga si activitati de distributie. Pentru companiile cu tarife reglementate a existat o tendinta de crestere a tarifelor, determinata pe de o parte de investitiile realizate in infrastructura operata, iar pe de alta parte de costurile suplimentare cu consumul propriu tehnologic fata de cele luate in calcul la fundamentarea tarifelor, mai ales in cazul celor din zona energiei electrice. Asadar, si pentru activitatile reglementate anul 2026 ar putea aduce cel putin o stabilizare a veniturilor si profitului, daca nu chiar o crestere a acestora.

In cazul celui mai mare emitent din domeniul energetic, OMV Petrom, este mai greu de anticipat in ce directie va merge activitatea principala, cea de vanzare a carburantilor, aceasta fiind una cu elasticitate redusa la variatiile de pret. Chiar si asa, cresterile de impozite si taxe ar putea afecta consumul de carburanti, in conditiile in care preturile acestora vor fi mai mari (fara sa aduca bani in plus pentru companie), iar veniturile clientilor mai mici. Asadar, in cazul OMV Petrom vor coexista avantajele liberalizarii pietelor de energie electrica si gaze naturale cu dezavantajele presiunii asupra consumului de carburanti.

Dupa energie si utilitati, sectorul bancar este al treilea care are o prezenta consistenta la Bursa de Valori Bucuresti, cu doua banci locale mari si una cu prezenta regionala. Directia Erste Bank (EBS) e mai greu de estimat, insa in cazul Bancii Transilvania (TLV) si BRD Groupe Societe Generale (BRD) ne putem astepta ca problemele economiei romanesti sa isi puna amprenta pe rezultatele financiare si posibil pe cotatia bursiera. Sectorul bancar este unul puternic conectat la economie, iar asta il va face sa resimta dificultatile financiare ale clientilor, atat firme cat si persoane juridice. Mai intai prin scaderea bazei de clienti care sa se incadreze in criteriile de creditare, apoi prin cresterea ratei creditelor neperformante pentru cei care deja au credite in derulare.

Un alt sector bine reprezentat la BVB este cel al fondurilor de investitii, prin cele cinci foste SIF-uri si Fondul Proprietatea, insa aici evolutia bursiera tine mai mult de elemente punctuale precum vanzari de active, distributii de numerar si rascumparari de actiuni, asa ca putem asista la cresteri sau scaderi care sa nu aiba legatura cu ce se intampla in jur.

Majoritatea celorlalti emitenti mari au un contact mai puternic cu economia, iar scaderea puterii de cumparare ii poate afecta. Digi Communications are in principal clienti mici, care sunt predispusi la a reduce si eficientiza cheltuielile in conditii economice dificile, MedLife ofera servicii care pot fi inlocuite la nevoie de sistemul de sanatate de stat, Sphera Franchise Group mancare pe care majoritatea clientilor o pot prepara mai ieftin acasa, Aquila Part Prod Com distribuie bunuri de larg consum, iar exemplele pot continua. Bineinteles, asta nu inseamna ca toata lumea va renunta la abonamentul medical privat sau la aripioarele picante, dar exista o probabilitate mai mare decat in alti ani sa vedem inrautatiri ale rezultatelor pentru o gama variata de emitenti.

Per total, chiar daca exista un numar mare de emitenti pentru care anul 2026 pare sa aduca mai degraba lucruri proaste, cei mai mari dintre emitentii listati pe piata de capital locala au avantaje importante care i-ar putea ajuta sa-si imbunatateasca rezultatele. Asta nu inseamna, insa, neaparat ca rezultatele vor ajunge din urma cresterile bursiere mari din 2025, insa ar putea cel putin sa stabilizeze situatia in acest an.

Vestile bune pentru piata in general ar putea veni, in mod neasteptat, tot de la Guvern, existand deja declaratii potrivit carora deficitul bugetar pe 2025 s-a incadrat in ultima tinta asumata, cea de 8,4% din PIB. Chiar daca este o tinta mult peste cea de 3% din PIB cu care ar fi normal sa functionam, incadrarea in ea sugereaza ca e posibil sa nu mai urmeze masuri de austeritate in acest an, sau cel putin ca acestea sa fie mai blande decat ar fi fost de asteptat.